Druhé velké snížení amerických úrokových sazeb během čtrnácti dnů společně s ekonomickým stimulačním plánem, který sjednotil republikány a demokraty, dokládá, že tvůrci politiky USA se horlivě snaží odvrátit recesi, která vypadá jako důsledek přibývajících případů neschopnosti splácet hypotéku a klesajících cen domů.
Je tu ale hlubší problém, který se přehlíží: hospodářství USA se jako na pohon růstu spoléhá na inflaci cen aktiv a vzrůstající zadluženost.
Nový hospodářský cyklus
V tom tkví nesmírný rozpor. Na jedné straně politická koncepce musí podněcovat bubliny aktiv, aby ekonomika rostla. Na druhé straně právě takové bubliny nevyhnutelně vyvolávají finanční krize, jakmile nakonec splasknou.
Jedná se o kontradikci s globálními dosahy. Mnohé země spoléhají ve věci růstu na americké spotřebitelské výdaje a na investice do outsourcingu s cílem tyto spotřebitele uspokojit. Je-li teď americká bublinová ekonomika na mizině, globální růst prudce zpomalí. Není zřejmé, zda jsou ostatní země ochotné či schopné vytvořit náhradní motory růstu.
Americké ekonomické rozpory jsou součástí nového hospodářského cyklu, který se vyvinul od roku 1980. Hospodářské cykly prezidentů Ronalda Reagana, George H. W. Bushe, Billa Clintona a George W. Bushe sdílí mnoho společných rysů a liší se od cyklů z doby před rokem 1980. Těmito společnými rysy jsou rozsáhlé obchodní deficity, úbytek pracovních míst ve výrobě, inflace cen aktiv, rostoucí poměr zadlužení vůči příjmu a odtržení mezd od růstu produktivity.
Finanční boomy a levné dovozy
Nový cyklus se opírá o finanční boomy a levné dovozy. Finanční boomy zajišťují kolaterál, který podporuje dluhově financované útraty. Půjčky podporuje rovněž uvolnění úvěrových standardů a nové finanční produkty, které zesilují pákový efekt a rozšiřují škálu aktiv, vůči nimž si lze půjčit. Levné dovozy vyvažují dopady stagnace mezd.
Tato struktura je v kontrastu s hospodářským cyklem před rokem 1980, který stavěl na růstu mezd vázaném na růst produktivity a plnou zaměstnanost. Růst poptávky poháněl právě růst mezd, nikoli půjčky a finanční boomy. To povzbuzovalo investiční výdaje, které zase byly motorem přírůstků produktivity a růstu výstupu.
Rozdíly mezi novým a starým cyklem se jasně odkrývají v přístupech vůči obchodnímu schodku. Dříve se deficity obchodu považovaly za vážný problém coby úbytek poptávky, který podrývá zaměstnanost a výstup. Od roku 1980 se na obchodní deficit přestalo myslet, neboť se považuje za důsledek volnotržního rozhodování. Federální rezervní systém navíc obchodní deficity chápe jako užitečnou brzdu inflace, zatímco politici je nyní mají za způsob, jak si koupit spotřebitele postižené stagnací mezd.
Nový hospodářský cyklus také přináší měnovou politiku, která zájem o reálné mzdy nahrazuje soustředěním na ceny aktiv. Zatímco před rokem 1980 měnová politika tiše usilovala o vybudování jistého dna pod trhy práce, aby chránila zaměstnanost a mzdy, nyní se tiše snaží vybudovat dno pod cenami aktiv. Nejde o to, že by Fed vypomáhal investorům v krizi. Spíš ekonomika začala být tak náchylná k propadům cen aktiv, že je Fed nucen zasahovat, aby bránil vzniku rozsáhlých škod.
Fed přispěl k vytvoření krize rizikových hypoték
Všechny tyto rysy jsou součástí nynějšího hospodářského rozmachu. Mzdy navzdory silnému růstu produktivity stagnují, zatímco obchodní deficit vytváří nové rekordy. Ve výrobě ubylo 1,8 milionu pracovních míst. Před rokem 1980 se zaměstnanost ve výrobě během každé expanze zvýšila a vždy překonala předchozí maxima. Mezi lety 1980 a 2000 zaměstnanost ve výrobním sektoru během expanzí nadále rostla, ale ani jednou se jí nepodařilo vystoupit až na předchozí maximum. Tentokrát zaměstnanost ve výrobě během expanze dokonce poklesla, což je v amerických dějinách bezprecedentní jev.
Zásadní úloha inflace aktiv je obzvlášť zřetelná v důsledku bubliny bydlení, která také podtrhuje roli měnové politiky. Navzdory rozsáhlým daňovým škrtům z roku 2001 a nárůstu vojenských a obranných výdajů zažily USA dlouhé oživení bez tvorby pracovních míst. To přimělo Fed delší dobu držet úrokové sazby na historicky nejnižších úrovních a pak se sazby zvyšovaly jen postupně kvůli obavám z křehkosti oživení.
Nízké úrokové sazby nakonec nastartovaly expanzi prostřednictvím bubliny cen domů, která se stala oporou dluhově financovaného flámu spotřebitelských výdajů a vyvolala boom výstavby. Zároveň delší období nízkých úrokových sazeb přispělo k "honbě za výnosy“ ve finančním sektoru, která vyústila v nedbalost vůči úvěrovému riziku.
Tímto způsobem Fed přispěl k vytvoření krize rizikových hypoték. Na obranu Fedu je ale třeba říct, že nízké úrokové sazby byly k udržení rozmachu zapotřebí. Nový cyklus svými účinky nutí Fed k nevyváženému přístupu, podle něhož musí bránit propadu cen aktiv, aby předešel recesi, ale zároveň musí podporovat bubliny aktiv, aby udržel expanze.
Řešit přítomnost nestačí
Takže i kdyby se teď Fedu a ministerstvu financí USA zdařilo odvrátit recesi, co bude pohánět další růst? Vzhledem k tomu, že dluhová břemena ztěžkla a ceny bydlení výrazně převyšují úrovně garantované jejich historickou vazbou na příjem, zdá se, že hospodářský cyklus posledních dvou dekád se vyčerpal.
Řešit pouze krizi přítomného okamžiku nestačí. Politická strategie musí také vytyčit stabilní dlouhodobý kurz, z čehož plyne potřeba znovu promyslet paradigma posledních 25 let. To znamená, že bude třeba skoncovat s obchodními deficity, které odsávají výdaje a pracovní místa, a obnovit spojitost mezi mzdami a produktivitou. Tímto způsobem se motorem růstu poptávky může opět stát mzdový příjem, nikoli dluh a inflace cen aktiv.
